AI掀起了一股浪潮，上演了一波结构牛。寒武纪经历漫漫熊途后，终于硬气了一把，短短3个月涨超2倍。

这一轮行情背后，主要是多方资金在推动。龙虎榜显示，游资、量化基金、机构等身影浮现。在丰富的想象力面前，“热钱”似乎不在意公司质地如何，更关注能否投资盈利。

截至3月25日收盘，寒武纪股价为186.39元，总市值为747.1亿元。寒武纪最新的市净率在14倍以上，超过近五年70分位值。

值得一提，寒武纪股价狂飙，业绩虚火旺盛，连续六年亏损，合计亏损金额超过40亿元。此外，该公司大客户频繁更变，核心业务也多次调整。

3个月内涨超2倍

2020年7月20日，顶着“AI芯片第一股”光环，寒武纪以64.39元/股发行价登陆科创板。

上市首日，寒武纪遭到资金追捧，当日大涨229.86%，股价收报212.4元。四天后，寒武纪股价冲高至297.77元，总市值突破1000亿元。

当股民以为能进一步突破300元股价关口之际，寒武纪拐头向下，接连跌破200元、100元关口，最低时跌至46.59元，距离历史高点跌幅超84%。

进入2023年后，寒武纪迎来一波行情。随着 ChatGPT概念持续火热，资金不断挖掘与人工智能沾边的上市公司。

从2023年年初至今，短短3个月时间内，寒武纪涨幅超过241%，总市值重返700亿以上。

截至2023年3月25日下午15点，寒武纪最新市净率为14.16倍，近五年70分为值为8.46倍。显而易见，该公司的估值已经到了阶段高位水平。

寒武纪与ChatGPT关联度多大？

寒武纪入选“AI芯片”概念的理由是：该公司在2022年3月末对外宣称推出的思元370是训推一体人工智能芯片，最大算力高达256TOPS(INT8)，是第二代产品思元270算力的2倍。

不过，在最新公告中，寒武纪解释称，“公司不直接从事人工智能最终应用产品（例如类 ChatGPT 应用）的开发和销售，公司相关产品正处于适配阶段，尚未产生收入”。

寒武纪还提到，“网络传闻百度‘文心一言’已使用公司产品等市场传闻不属实”。

寒武纪的困局是什么？

与寒武纪股价连续大涨的火热场面相反的是，公司仍处于持续亏损中。2017年至2021年，寒武纪的归属净利润分别亏损3.807亿元、0.41亿元、11.79亿元、4.35亿元、8.25亿元。

2022年业绩快报显示，寒武纪的归属净利润亏损11.66亿元，近三年亏损额不断扩大。按此估算，从2017年至2022年，该公司六年期间合计亏损金额约为40.26亿元。

对于亏损原因，寒武纪曾多次提到与研发费用有关。另外，导致寒武纪2022年净利润亏损的原因还包括资产减值损失、信用减值损失增长。

寒武纪在2022年业绩快报中表示，“公司因增加战略备货、处于生命周期末期的云端产品销量减少以及报告期边缘智能芯片产品销量不及预期，共同导致存货及库龄增加，从而使报告期资产减值损失较上年同期有显著增加。此外，公司本期对个别大额应收账款进行单项计提，从而使报告期信用减值损失较上年同期有显著增加。”

回顾过去三年营运能力数据，无论是存货周转天数还是应收账款周转天数，寒武纪2022年的情况不及往年。

2022年前三季度，寒武纪的存货周转天数为863.6天，远高于2020年和2021年的160.5天和250.7天，或说明寒武纪存在一定的存货积压。

2022年前三季度，寒武纪的应收账款周转天数为515.9天，远高于2020年和2021年的106.8天和171.2天，或说明寒武纪在回款上有一定困难。

国内人工智能行业有个特点，一些企业业绩亏损是常态，寒武纪并非特殊案例。这家公司的困局之一是在商业化的经营层面：一是公司大客户频繁更变，核心业务也多次调整；二是面临的竞争对手较多。

寒武纪也有一段高光时刻，科技巨头华为曾是公司前五大客户。

数据显示，2017年至2018年，华为海思分别贡献了771.27万元营收、1.14亿元营收，占寒武纪当期营收比重超过97%，为其第一大客户。彼时，寒武纪的营收主要来自终端IP授权业务。

后来，华为海思选择自研道路，双方的“甜蜜期”逐渐结束。2019年，华为海思对寒武纪贡献的营收降低至6365.8万元，占该公司当期营收比重降至14.34%。受此影响，2019年寒武纪归属净利润亏损扩大至11.79亿，相比2020年亏损同比扩大27.72倍。

2020年年报显示，寒武纪没有披露前五大客户名单，第一大业务却变成了智能计算集群系统。截至2020年末，该业务占寒武纪营收比重为70.96%。

2021年年报显示，寒武纪披露了第一大客户名称，叫“江苏昆山高新技术产业投资发展有限公司”。

寒武纪在2021年年报中提到，“第一名客户为本期新增客户，剩余四名为往期客户，本次前五大客户与上年同期前五名客户均不重复”。不难发现，寒武纪的大客户频繁更变。

进入2022年后，寒武纪的核心业务又变了。2022年上半年，云端产品线占寒武纪营收比重为75.87%，新晋为公司第一大业务。与之相反，昔日占主导的智能计算集群系统业务占营收比重仅为1.18%。

当下，寒武纪所处AI芯片设计行业竞争对手众多。（附注：AI芯片主要分为GPU（图形处理器）、FPGA（现场可编程门阵列）、ASIC（专用集成电路））

国内方面，芯片设计企业达千家以上，互联网巨头已经进军芯片领域；国外方面，英伟达是GPU市场的主导者，赛灵思和英特尔是FPGA市场的主导者。留给寒武纪的空间还剩下多少？

本文来自微信公众号 ，作者：杨万里，36氪经授权发布。

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